本文原文发布于北大国发院宏观与绿色金融实验室《气候政策与绿色金融》（季报）001期。

碳中和目标驱动下，气候转型相关的金融风险在金融市场中日渐获得关注。企业转型浪潮下，金融机构也在探索自身业务该如何“打好配合”“乘势而为”。本文将介绍国际上部分金融机构在产品方面的一类实践，粗窥其如何以指数挂钩的方式，投资低碳转型进程中的潜力股企业，并讨论此类实践在本土市场的可行性和挑战。

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一、气候目标下的气候转型指数

在气候变化的压力下，各国陆续加速气候应对行动进程，其相关措施的影响范围也在不断扩大。截至2022年6月，各国公布的净零承诺已覆盖超过90%的世界GDP[1]和约90%的全球碳排放，第26届气候大会（COP26峰会）上达成的《格拉斯哥气候公约》要求缔约方各国于2022年提出更强有力的国家减碳行动计划[2]。

对实体企业和金融机构而言，在气候变化以及应对气候变化的措施影响下，风险与机遇是并存的。气候风险分为物理风险和转型风险两大类[3]。物理风险是指，随着气温不断上升，高频高强的极端气候事件通过破坏农田、房屋工厂、基础设施等实体资产影响生产活动，给实体经济造成巨大损失。转型风险是指，经济低碳转型进程中施行的相关政策、技术革新、社会观念变迁等因素对相关行业造成冲击而衍生的风险。例如，不作为的高碳企业将面临政策限制和市场需求下降的压力，对企业经营和盈利能力产生不利影响。与之相对，低碳企业或转型成功的高碳企业则可能抓住机遇，从政策支持或者市场格局变化带来的低成本资金、市场份额增长等方面获取发展机会和经济利益。同时，对于金融机构而言，企业的经营能力变化关联到其底层资产的质量和价值，因此正确识别和评估与之相关的风险和机遇至关重要。

为应对风险、把握机遇，除实体企业之外，金融机构也在探索转型解决方案的路途上不断实践拓新。对于投资者而言，为实现气候变化和低碳转型背景下的最优资产配置，需要采用充分考虑气候因素的创新投资策略，以择选出新态势下的高潜质企业。自富时罗素（FTSE）于2020年推出用于投资策略的气候转型指数以来，气候指数经历了三代发展：第一代气候指数主要关注气候风险，通过减持高碳标的资产来降低风险敞口；第二代气候指数在管理气候风险的同时也关注绿色领域的机遇，通过增持绿色低碳标的资产来获得额外回报；第三代气候指数则重点关注识别（非绿色领域中）有能力实现低碳转型的企业，通过评估企业的气候转型计划和气候治理水平，筛选出发展路径与国家气候目标要求最一致、或对未来低碳经济结构适应性最高的企业[4]。

近年来，市场推出了各具特色的气候转型指数，但针对中国市场的气候转型指数屈指可数。富时罗素（FTSE）、标普（S&P）、明晟（MSCI）推出的系列气候指数中，单一市场指数包括欧洲、美国、日本等地区或国家，多市场指数同时覆盖若干发达市场与新兴市场等；仅MSCI推出了以MSCI中国A股人民币指数为基础的气候变化指数。除传统指数编制公司以外，部分金融机构或学术机构也在探索构建气候转型指数的其他可能性，以满足定制化需求，法巴银行“袋鼠项目”中的澳大利亚气候转型指数[5]（Australian Climate Transition Index，下文简称“ACT指数”）就是其中之一。

ACT指数是首个考虑了动态更新的气候变化情景的转型指数。该指数根据企业在不同的气候变化情景下的表现和得分进行择股，并根据实际情况对所用情景的假设和发生概率进行动态调整与更新。2020年7月，法巴银行面向机构投资者发行了第一支挂钩ACT指数的绿色债券，总额1.4亿澳元，并在发行后的12个月内跑赢澳大利亚标普指数200（ASX 200）[6]。

下文将以ACT指数为例，介绍其中一种构建气候转型指数的理论方法和实践思路，并对几种代表性气候转型指数特点进行简单对比。

二、ACT指数的构建方法与效果

相较于其他气候指数，ACT指数在气候情景的运用上独树一帜。如图 1所示，该指数根据澳大利亚的气候政策目标构建并动态更新五个本土化的前瞻气候情景，从商业模式（产品服务及运营方式）和减碳路径（高碳敞口及缓释措施）两方面评估企业在不同气候情景下的潜在表现并打分，筛选出100家在应对气候变化和适应经济净零转型方面潜力最高的“领跑者”企业。

                    

图 1 ACT指数构建方法示意图

来源：ClimateWorks Australia

ACT气候转型指数的构建流程分为四个步骤：

步骤一：设定气候变化情景。ACT指数根据《巴黎协定》目标要求，设置了用于后续评分的五个气候情景（如表 1所示），在每个情景下分别从宏观和减排两个维度对关键变量进行了估算，并定期更新[7]。其中，两个2℃技术革新情景的主要驱动因素来自于新能源、循环经济等领域的重大技术变革；其他三个情景的驱动因素包括政策法规、社会环境以及技术升级或突破性变革等，2℃延迟情景进一步考虑了采取措施时间点的影响。单个企业在不同气候情景下面临的风险和机遇不一，其运营及盈利也会表现各异。

表 1 动态气候变化情景简介

情景名称	路径特点	驱动因素	关键突破性行业
2°C 部署情景（2°C Deploy）	充分转型	强政策技术升级社会稳定	电动汽车（EVs）林业碳捕集和储存技术
2°C 澳洲技术革新情景（2°C Innovate locally）	充分转型	澳洲重大技术突破	澳大利亚： 自动驾驶与电动汽车 可再生电力 循环经济
2°C全球技术革新情景（2°C Innovate globally）	充分转型	全球重大技术突破	相较于“澳洲技术变革”情景，本情景中全球都采用了循环经济技术
2°C 延迟情景（2°C Delayed Action）	前期不充分， 后期急剧转型	2030年才开始采取措施及推动技术变革	以上所有
1.5°C 情景（1.5°C All-in）	急剧转型	重大技术突破 政策支持 社会因素	所有行业均取得突破性技术进展

来源：ClimateWorks Australia，BNP Paribas.

步骤二：确定评价的四个维度。企业碳排放主要来源于其提供的产品或服务以及自身运营方式，因此这两个层面的碳排放及减碳方案十分关键。为评价企业在气候转型情景下的优劣表现，一方面需要评估企业当前的碳排放情况以及气候风险敞口，另一方面需要前瞻性地评估企业在未来五个不同情景下的碳排放情况和风险敞口。对后者的评估主要根据企业是否制定了可信的应对气候变化相关措施。因此，ACT指数使用四个维度的“象限型”评分模块（如图 2所示）。横轴从时间维度出发，既关注当下状况，也考虑未来计划；纵轴从企业商业模式出发，既关注核心产品服务，也考虑运营模式。

图 2 评分模块示意图

来源：ISS ESG, BNP Paribas.

模块1判断企业现有核心产品服务与低碳转型的相关程度；模块2评估企业未来商业模式的潜在气候风险，包括企业是否承诺通过调整现有业务线（如减少高碳业务，发展绿色业务）降低潜在气候风险；模块3分析企业当前范围一与范围二碳排放情况；模块4从企业是否公布减碳承诺以及减碳计划的可信度等方面，评估企业从气候变化角度采取应对措施的意愿和能力。

步骤三：情景分析及个股评分。在五大气候情景下，从步骤二的四个维度分别对每个ASX 300内成分股企业进行情景分析及评分。并根据专家判断，由各情景下的得分加权平均得到综合得分。

步骤四：评分排序及成分股筛定。按综合得分的排名高低可将企业归纳为气候转型活动的赋能者（Enablers）、适应者（Adaptors）和无关者（Least Affected），而排名尾部的企业所面临的气候风险较高（At Risk）。综合得分最高的100只股票等权重地构成最终的ACT指数。

从ACT指数最终的成分股构成而言，相较于ASX 200，ACT的科技股、周期消费品股和工业股比例相对较高，基础材料股、能源股、大健康股等比例相对较低；从绝对持股比例而言，ACT指数在通讯服务和基础材料领域持仓比例最高，在科技和非周期性消费品领域持仓比例最低。截至2022年5月底，ACT指数总体表现优于ASX 200指数，成立首年总体表现优于基准指数7.3%。

三、延伸比较：其他气候转型指数

与ACT指数相比，出自指数公司之手的其他气候转型指数的构建思路既有相似处，也有不同点。代表性指数如FSTE TPI气候转型系列指数[8]、MSCI气候变化指数[9]、S&P PACT™ 指数[10]等。

与ACT指数相类似，这些第三代指数都纳入了“前瞻性”指标。如表 2所示，常见的前瞻性指标包括企业的气候转型承诺、未来的转型路径、转型能力（治理水平）等。事实上，企业的净零转型计划和转型能力将直接决定其未来的市场定位、经营表现和财务回报。因此，将这些前瞻性指标纳入评估因素对提高指数的回报率至关重要，也是气候转型指数发展的重要趋势之一。除此以外，上述指数通常也都考虑了企业当前的气候风险管理情况，包括碳强度、化石燃料储备、绿色收入、气候风险管理和披露情况等。

与ACT指数有所区别的是，上述指数采用了在已有指数上进行成分股权重调整的方法，且并未严格运用气候情景分析方法。具体而言，ACT根据综合得分排序筛选出固定数量的最佳股票，并等额配置，而上述指数选择在现有指数（下称母指数）的基础上根据评分上调或下调成分股的配置比例。同时，这些指数在考虑前瞻维度的指标时并未采用气候情景分析，常用的做法是预测企业未来碳排放，并比较其与国际减碳基准[11]的一致性。

表 2 代表性气候转型指数比较

指数		FSTE TPI 气候转型指数	S&P PACT 指数	MSCI 中国气候变化指数
考虑维度	一般维度	化石燃料储备 碳排放量 绿色收入	ESG分数 绿色收入来源 化石燃料储备 温室气体强度 温室气体信息披露 物理风险敞口 绿色/棕色收入比率	气候风险敞口 低碳/无化石燃料战略 气候风险管理 绿色/棕色收入比率
	前瞻维度： 参考框架/基准	公司治理水平 未来碳排放表现 （TPI[12]）	转型承诺和减碳路径 CTBs PABs	转型承诺和减碳路径 CTBs
运用方法		根据对企业不同维度的评估结果，调整母指数权重	根据对企业不同维度的评估结果，调整母指数权重。	根据对企业不同维度的评估结果，调整母指数权重。 （作为调整依据的综合分数由公司类别和气候风险管理水平决定。其中公司类别分为解决方案、中性、运营转型、产品转型、资产搁浅五类。）

来源：作者根据公开资料整理。

四、气候转型指数在中国应用的挑战

我国的气候转型指数产品尚在起步阶段，主要产品如MSCI中国气候变化指数。转型指数在我国尚有很大发展空间，但目前还面临一定的挑战。

企业层面普遍缺乏与3060目标一致的气候转型计划。是否具备清晰可行的转型计划是评估企业应对气候转型能力的基础。然而，目前企业层面的气候转型计划普遍缺失，因此投资者也难以从中识别未来低碳经济结构中的高潜质企业。同时，国家层面尚未出台系统性、一致性的转型路线或减排方案，企业独自摸索制定转型方案的成本较高。目前，重点排放行业中仅有少数头部企业公开承诺了自身的转型目标并公布了阶段性减排计划。

企业气候信息披露不足。气候转型指数构建的基础是企业的气候相关信息和数据，例如企业的碳排放、绿色收入、高碳敞口、转型或减碳路径、气候管理措施等。截至2022年5月底，国内尚未强制性要求企业进行气候信息披露。仅有38家企业或机构宣布支持TCFD气候相关财务披露工作组建议[13]。 A股2021年ESG报告披露率也仅为30.19%[14]，而受限于缺乏严格的披露标准，这些报告披露的气候信息质量参差不齐。除企业自主披露以外，目前企业的气候信息数据来源依赖于政府机构要求的信息采集或第三方机构的专业测算，此类来源的数据可得性门槛相对更高。

气候信息披露不足归因于碳核算等基础统计工作不够完善。自2015年始，碳排放权交易市场八大行业[15]重点企业纳入国家碳核算工作范围，生态环境部要求发电行业重点企业于2022年3月31日前依法披露自身碳排放信息。尽管国家已出台24个行业的温室气体核算与报告指南，前期未纳入国家碳核算工作的行业企业仍欠缺成熟的碳核算和碳核查经验，其碳排放数据的准确性需要进一步验证。目前大部分市面可获且市场覆盖度高的碳排放数据仍来自于第三方机构的估算结果，且基于有限公开信息和其内部开发的测算工具。而由于缺乏准确的活动水平数据，估算结果本身难免更依赖行业层面碳排放强度，部分忽略企业自身的运营特点。

金融机构普遍缺乏对企业转型潜力的评估能力。一方面，金融机构对高碳企业转型这一主题的关注度较低，研究动力不足；另一方面，对 “3060”双碳目标气候情景的研究尚显不足，市场对低碳转型后经济情势的预判缺乏深度和准确性，加之目前企业之间的转型承诺或表现可比性不高，造成金融机构在评价企业转型潜力和能力时缺乏成熟有效的方法论。

总体而言，气候转型指数在筛选气候转型“领跑”股票时，因基础数据的缺失和信息披露的不完善，存在一定程度上的障碍。若要在短期内借鉴国际经验、打造本土优势产品，金融机构需要发挥在方法学上的创新智慧和务实精神，在现有的数据基础上，结合国情优化构建方法，并掌握市场动态，及时对方法论和数据进行更新迭代。

 

 

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